申银万国  唐山港公告2012年中期业绩报告。报告期公司实现营业收入21.2亿元，同比增长50.7%；实现利润总额4.9亿元，同比增长32.4%；实现归属母公司所有者净利3.5亿元，同比增长31.6%，对应每股收益为0.31元。同时每10股转增8股，转增后总股本为20.3亿股。

维持盈利预测和“买入”评级，中报带来一个惊喜、确认一项信息。（1）维持公司2012-2014年完全摊薄EPS分别为0.61元、0.74元和0.85元，对应最新股价的PE为11.4X、9.3X和8.1X；最新PB为1.6X。公司PE/PB估值较A股港口板块平均估值（15.0X/1.4X）和国际港口板块平均（12.1X和1.2X）估值有优势。（2）一个惊喜——期间费用率、尤其是管理费用率大幅下降。

管理费用率的下降，体现公司管理的“规模效应”显现。报告期管理费用率为5.2%，同比和环比分别下降1.8和1.9个百分点。（3）确认一项信息——单吨收入同比增长19.1%，确认公司费率水平同比提升。

首钢码头投产带来的管理“规模效应”。（1）公司2012年2季度管理费用率为5.2%，同比和环比分别下降1.8和1.9个百分点，我们分析认为主要原因是首钢码头投产带来的管理“规模效应”。（2）因报告期销售收入增长94.5%，我们按“管理费用/营业利润”测算，费用率同比环比下降13.6和6.3个百分点。首钢投产带来公司矿石吞吐量同比增长66.2%至2537.2万吨。

单吨装卸收入同比增长19.1%。经过测算，公司报告期实现单吨装卸收入为25.2元/吨，较去年全年平均值（22.4元/吨）及去年同期（21.1元/吨）同比分别上升12.6%和19.1%。公司货种结构的改变、作业效率的提高（首钢码头的作业自动化水平高）以及费率提升是公司单吨装卸收入同比增长的主要原因。

我们形成判断的风险在于公司吞吐量因不可抗力因素大幅下滑。