简评

    三季度收入下滑,受消费不振和天气影响

    受大消费环境不振和三季度温度较低等影响,啤酒行业7、8、9三个月产量均下滑。公司前三季度啤酒销量815万吨,增8.23%。但单三季度整体、主品牌、副品牌分别下滑3.7%、5.7%、1.8%。公司今年6月份连同经销商一起对冲击千万吨销量的目标进行了压货,折扣力度很大,但进入7月后终端动销减缓,经销商开始去库存并减缓进货,7月整体销量增长4%,8月开始下滑,9月下滑17%,主品牌下滑15%,幅度较大。其中奥古特、易拉罐、小瓶、纯生啤酒等高端产品增速放缓,估计仍然依靠易拉罐增长驱动。

    结构变化使得吨酒价格和毛利率下降

    吨酒成本平稳上涨0.67%,结构调整带来毛利率下降1.43%至39.7%,吨酒价格下降1.7%至3158元/吨。单三季度财务费用率下降2.31%,前三季度整体费用率仍然稳中下降1.49%,因4季度是啤酒消费淡季,预计到年底费用率仍保持此趋势。

    去年影响利润率较大的非经常性损益中,四季度在管理费用中确认的补充退休福利1.95亿,由于其非强制性,预计今年不安排是大概率事件。

    盈利预测与估值:短期不容乐观

    因第四季度是淡季,占比全年较少,因此预计公司全年收入增速5.5%左右,销量增速约在7%。目前啤酒行业规模和份额仍是主要目标。百威的强势介入,以及出于消化产能的需要,未来两三年各大啤酒企业竞争仍然较为激烈,短期内费用率难以看到下降趋势。但长期看吨酒价格提升和区域市场的逐步稳固一定是未来啤酒行业发展的大势。预测14-15年EPS为1.6、1.8、2元,维持增持,目标价45元。