路透北京9月29日电---中国大型投行--中金公司发布中国信用策略周报认为，四季度信用债总供给有望比三季度降低，但仍高於一、二季度，後续供给压力仍不小。因而维持前期在4.8%以上买入5年期普AAA级中票的建议，同时也可加大对信用风险不大的AA+级中票的配置。
此外，交易所方面，本轮由QE3带动风险偏好阶段性回升的高收益债反弹行情已走完大半，二级市场收益率继续下行的空间有限，未来的回报更多体现为票息收益。
**银行间:四季度供给低於三季度,但信用利差难以收窄**
9月信用债净增量约2,200亿，比8月年内高点下降约15%，与7月接近。结构上中票供给大幅上升，而短融占比较低，企业债和公司债也有所下降。
三季度信用债单季净增量7,100亿，前三季合计1.56万亿。四季度信用债总供给有望比三季度有所降低：首先，年中以来信用债收益率大幅上行，对於高等级发行人而言融资成本相比贷款的优势已经明显降低，有利於降低发行人发行债券替换贷款的意愿。其次，近期供给量增加比较明显的中票和定向工具注册量有所回落，超AAA企业债发行计划也接近尾声，城投债虽然供给维持高位但相比上半年发行频率未见进一步提高。
不过另一方面，四季度的供给量还是会高於一、二季度，年内整体信用债供给压力还是较大，导致供给居高不下的原因主要有以下几点：
首先，监管机构支持态度会导致对於成本不敏感的发行人如城投企业仍有较多发行。第二，注册余额虽然比年中的高点有所降低，但与6月的低点相比仍明显偏高。第三，三季度基本没有次级债发行，但四季度有可能有建行的400亿，从而推高整个信用债的供给量。
综合以上情况，我们估计四季度信用债总供给量约5,500-6,900亿，比三季度7,100亿的规模略有降低，如果扣除400-500亿的银行次级债，非金融企业信用债净增量预计不超过6,500亿。
由於後续供给压力仍不小，信用利差难以明显收缩，高等级信用债收益率将主要跟随基准利率的下降而回落。我们维持前期在4.8%以上买入5年期普AAA级中票的建议，同时也可以加大对信用风险不大的AA+级中票的配置，预计至年底5年期普AAA级中票收益率将下降至4.5-4.6%，而AA+级中票收益率将下降至5%。
**交易所:高收益债反弹行情走过大半,产业债仍有补涨空间**
回顾高收益债三季度的走势，主要受信用风险偏好的影响，受益於销售回暖的房地产板块表现最好，城投债次之，但回报主要均来源於票息，净价贡献为负，而低评级产业债（不含房地产的公司债）尽管近期反弹幅度较大，但前期受半年报业绩冲击调整过多，三季度持有回报仍大多为负。
整体上看，我们认为本轮由QE3带动风险偏好阶段性回升的高收益债反弹行情已走完大半，二级市场收益率继续下行的空间有限，未来的回报更多体现为票息收益。
首先，下半年信用债供给压力大於上半年，高等级品种的收益率尚难以回到前期低点，相应高收益债也难以回到前期低点，而本轮高收益债先于高等级反弹，和过去的轮动行情顺序不同，收益率已经接近前期低点。
其次，即使宏观指标有触底企稳的迹象，但低评级发行人的信用状况难以明显改善，在敏感因素较多的四季度，信用风险偏好仍可能反复。
第三，在经济复苏的初期，对业绩更为敏感的股票市场会较对现金流和偿债能力更为敏感的债券市场反应更迅速，对於高收益债会产生资金分流效应。
从各板块表现来看，前期回报率较高的城投债和房地产公司债收益率进一步下行的空间不大，前者一级供给压力大且资质不断弱化，後者商品房销售增速开始有放缓的迹象，回售临近的风险因素也更加突出。
而前期跌幅较大的低评级产业债板块离年中低点仍有30bp左右的空间，有望继续补涨，但绝对收益率难以向下突破7%。不过高收益债的一级发行利率仍明显高於二级市场水平，认购新债赚取一二级利差的盈利模式还可以持续一段时间。
**新券配置建议**
新发短融相对投资价值较高的包括AAA淮南矿、AA+鄂能源、AA魏桥和粤温氏、以及AA-太西煤。
新发AAA中票相对投资价值不如AA+光明和豫交投，AA级安琪和中煤建不如AA-丽龙。