燕京啤酒收购金威停滞 5亿收购保证金已收回

2012年第二季度略有加速，业绩符合预期。2012年1~6月燕京啤酒实现主营收入64亿，同比增长9.5%；总销量279万千升，增长2.6%，实现净利润4.5亿，增长2.7%，EPS为0.18元，基本符合我们预期。其中二季度收入、销量和净利润分别增长15%、4%和3%。
　　销量增速低于竞争对手 13年或将加速
　　燕京啤酒公司2012年上半年4.2%的销量增速，不仅低于全国4.9%的平均水平，更是远低于青啤（11%）、雪花（6%）和英博（8%）等主要竞争对手。除了广西和四川增长较快以外，北京、福建和内蒙等传统市场销售均不理想。公司上半年完成资本开支同比增长超过40%，而且主要是扩建项目，13年或将迎来产能释放期。
　　单价继续提升 原材料库存大幅增加
　　燕京啤酒公司上半年吨酒单价约2281元，同比增长6.7%，主要是广西和北京产品结构提升。吨酒成本上升8.2%，劳动力成本上升和惠泉产能利用率下降。和青啤相比，公司成本涨幅大，但是通过产品结构升级基本得到了消化。公司期末原材料库存金额同比翻番，下半年成本压力不减。
　　收购金威或已停止 公司有再融资压力
　　公司一季度末向粤海方面支付了5亿元作为收购金威的保证金，放在其他应收款科目内。中报显示上述款项已收回，或显示收购金威的进程已停滞。不过金威中报巨亏，已失去持续经营能力，我们认为后续收购进程重启的概率较大。公司目前短期负债超过42亿，负债率明显高于青啤，再融资压力较大。
　　行业整合态势明显 中小企业销量大幅萎缩
　　上半年啤酒销量CR4达到63%，比11年提高5个百分点，而四大巨头之外的中小型啤酒销量反而下降了6%。成本压力、融资困难都使得龙头企业的优势更为突出，预计未来1-2年行业集中度还有大幅提升。
　　再融资有业绩释放动力 维持“推荐”
　　我们认为燕京啤酒公司短期业绩一般，但是有收购和再融资等概念。我们预测12-14年公司EPS分别为0.33/0.38/0.49元，净利润分别同比增长1%/15%32%，当前股价对应PE分别为20/18/13倍。公司业绩稳定，估值短期修正到位，下半年催化剂出现可能性偏高，维持“推荐”。