经营业绩略高于预期。青岛啤酒2011年实现销售收入231.58亿元,同比增长16.38%;实现归属于上市公司股东的净利润17.38亿元,同比增长14.30%;
实现EPSl.29元(略高于我们预期的1.28元)。分配预案:10股派2.6元(含税)。
2011年销量增速快于行业水平。2011年全国啤酒行业实现产量4899万千升,同比增长10.67%;公司全年实现啤酒销量715万千升,同比增长12.6%,快于行业水平。分产品看:2011年主品牌青岛啤酒实现销量399万千升,同比增长15%;其中,青啤小瓶、听装、纯生啤酒等高端产品销售120万千升,同比增23%。公司规划到2014年力争实现1000万千升销量,若以此计算,2011-2014年销量复合增长率为11.83%,略低于2011年销量增速。
毛利率因大麦价格上涨有所下降,三项费用率下降使得净利润率相对稳定。
2011年公司综合毛利率下降1.47%至42.06%,主要是因为大麦价格的上涨导致成本增加所致。公司三项费用率下降1.12%至24.02%,其中销售费用率下降0.63%至19.06%,管理费用率下降0.31%至5.11%.费用率的下降使得2011年净利润率7.50%较2010年7.64%仅轻微下降0.14%。
“双轮驱动”的发展战略和“大客户+微观运营”的营销模式继续推行。据年报显示,公司通过并购、新建和搬迁扩建等方式扩大生产规模,2011年内成功收购山东新银麦啤酒有限公司100%股权等。坚持打造区域基地市场,在山东、陕西等基地市场占有率稳步提升,其他战略市场增长势头良好。我们认为,公司的发展战略和营销模式在2012年仍会延续。
风险因素:大麦价格上涨对公司经营造成成本压力。
盈利预测、估值及投资评级。鉴于公司的经营情况,我们维持公司2012-2014年预测EPS为1.61/1.98/2.51元(2011年EPS为1.29元),以2011年为基期的三年业绩复合增长率为25%,现价33.07元相对于2012-2014年PE为21/17/13倍,给予目标价40.00元(对应2012年估值为25倍),维持“增持”评级。