近期我们拜访了北京燕京啤酒股份有限公司(燕京啤酒)，与管理层就公司最新的经营状况以及投资者较为关心的一些话题进行了交流。
在燕京啤酒的成本结构中，大麦约占20%，包装物约占25%，人工约15%，大米约占10%，其余占30%(主要包括能源、运费、啤酒花目前燕啤库存大麦均价约为280美元/吨，而2011年使用的大麦均价约为330美元/吨，同比下降了近15.15%。在其他因素不变的条件下，仅此一项就有望提升公司的毛利率约1.75个百分点。
2011年CPI和PPI高企，燕京啤酒提高了一线职工的薪酬待遇，并增加了农村户口工人的社保，导致人工成本上涨较快。今年在经济放缓、PPI进入下降周期后，人工、玻璃和纸张等包装物、运输费用等涨价压力明显减缓。燕京啤酒2011年初在全国(除广西)普遍提价约10%，提价效应被成本上涨抵消，今年将有所体现，成本的下降提升燕京啤酒的盈利能力。
值得一提的是，九龙斋是燕京啤酒开启多元化的一个代表，目前仍处于市场培育期。2011年以来九龙斋为布局全国，加大了费用投入力度，短期业绩受到较大影响，上半年亏损近8000万元。今年燕京啤酒在费用投入上会更加注重实效，重点培育优势市场，计划实现大幅减亏。
我们预计燕啤2011-2013年的盈利(EPS)分别为0.718元、0.909元、1.113元，目前股价对应的市盈率分别为18.44倍、14.57倍和11.89倍，估值较具吸引力。我们对燕京啤酒维持“推荐”的评级，12个月目标价为22.7元/股。（andy）